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Il grande crollo del 2022
di KRISTOFFER MOUSTEN HANSEN
Siamo ormai ben oltre la crisi del Coronavirus del 2020 e la maggior parte delle restrizioni in tutto il mondo sono state abrogate o allentate. Tuttavia, le conseguenze a lungo termine delle politiche arbitrarie e distruttive di quel periodo sono ancora tra noi: siamo infatti nel bel mezzo di una inevitabile crisi economica.
Annunciare il grande crollo, e di conseguenza la crisi economica del 2022, non è particolarmente azzardato o perspicace visto che i commentatori economici prevedono questo avvenimento da mesi. La causa è ancora un po’ oscura, dato che il giornalismo finanziario ed economico si concentra ancora su qualsiasi annuncio da parte della Federal Reserve. Tuttavia, l’importanza delle mosse della FED è fortemente ingigantita. La FED non può fissare i tassi di interesse a piacimento; non può generare un boom o una recessione a piacimento. Può solo stampare denaro e creare l’illusione di una maggiore prosperità, ma alla fine la realtà stessa si riafferma.
Il vero motore della crisi attuale è l’inflazione monetaria. Nel 2020, insieme a molti altri, ho sottolineato il ruolo della politica monetaria inflazionistica attuata durante la crisi del Coronavirus. Sebbene l’inflazione dei prezzi al consumo sia ora la conseguenza più evidente, il reale danno si è verificato nella struttura del capitale economico. Questa è la causa della crisi attuale.
Una specie di ciclo economico
Mentre per la maggior parte delle persone la conseguenza più ovvia dell’inflazione generatasi durante la pandemia di covid è rappresentata dai ristori ricevuti dal governo, la vera azione si è verificata nel settore imprenditoriale. Attraverso vari schemi, il denaro appena creato veniva indirizzato al settore produttivo dalla FED attraverso la Tesoreria. Il risultato è stato un classico ciclo economico di espansione insostenibile che si concluderà con un’inevitabile depressione.
L’effetto immediato causato dal flusso di denaro facile è stato di due tipi. In primo luogo, ha nascosto alcune delle distorsioni economiche causate dai lockdown e dalle altre restrizioni. Poiché ricevevano fondi governativi per compensare i mancati introiti e per coprire i costi più elevati, gli imprenditori mantenevano in funzione linee di produzione che in realtà avrebbero dovuto essere chiuse o modificate in qualche modo a causa dei lockdown. In secondo luogo, il denaro facile ha indotto gli imprenditori a effettuare nuovi investimenti non sostenibili, poiché pensavano che il denaro extra significasse una maggiore disponibilità di capitale.
Questi investimenti non sono stati redditizi non perché il governo abbia rapidamente chiuso di nuovo il rubinetto del denaro: non sono stati redditizi perché le risorse reali non erano disponibili; le persone non avevano risparmiato di più per renderle disponibili. L’offerta di fattori produttivi complementari non era aumentata, o non tanto quanto suggerito dall’aumento del denaro disponibile per gli investimenti. Con l’espansione delle imprese e l’aumento della domanda di questi fattori complementari, i loro prezzi sono quindi aumentati. Per mantenere vivo il boom, le imprese hanno iniziato a prendere in prestito più denaro sul mercato, facendo salire i tassi di interesse. A questo punto, però, non c’è più credito a buon mercato, poiché non ci sono state iniezioni aggiuntive di denaro a buon mercato dopo l’inflazione iniziale del 2020, quindi i tassi di interesse stanno rapidamente aumentando. Questa è la vera spiegazione dell’inversione della curva dei rendimenti: le imprese sono alla ricerca di finanziamenti perché si trovano in una situazione di carenza di liquidità, dato che i prezzi dei fattori di produzione stanno aumentando al di sopra dei loro ricavi. Non si tratta di un mercato che anticipa la Federal Reserve o di un’altra fantasiosa causa basata sulle aspettative: i tassi d’interesse aumentano perché le imprese sono a corto di capitale.
Il seguente grafico mostra l’aumento dei prezzi di produzione rispetto ai prezzi al consumo: un incremento di quasi il 40% dall’inizio del 2020 è chiaramente insostenibile. Il fatto che i prezzi al consumo non siano aumentati altrettanto è una chiara indicazione del fatto che abbiamo a che fare con un boom economico e che le imprese non possono aspettarsi entrate future in grado di coprire i loro elevati costi. Non stiamo assistendo ad aumenti del prezzo del petrolio solo a causa di interruzioni dell’offerta. Il petrolio e le materie prime energetiche sono complementari a quasi tutti i processi produttivi, quindi gli investimenti indotti dall’inflazione porteranno a un precoce aumento dei prezzi del petrolio e dell’energia.
Alla fine i tassi di interesse saranno troppo alti e gli imprenditori dovranno abbandonare i loro investimenti. Molti getteranno sul mercato le giacenze di magazzino a qualsiasi prezzo per finanziare le proprie passività, ridurranno il personale e probabilmente falliranno. Sembra che questo stia già accadendo, visto che la CNBC riferisce di molti licenziamenti nelle aziende tecnologiche.
Una probabile conseguenza di questa crisi sarà una crisi bancaria: con l’aumento della quota di prestiti inesigibili, le entrate delle banche si prosciugheranno e le banche potrebbero trovarsi nell’impossibilità di far fronte alle proprie obbligazioni. La crisi potrebbe sfociare in quella che è stata definita “deflazione secondaria”: la contrazione della massa monetaria a causa dell’evaporazione dei depositi nelle banche in fallimento. Sebbene sia un evento da auspicare, è improbabile, per usare un eufemismo, che la Federal Reserve lasci che le cose arrivino a quel punto. Questo ci porta alla domanda centrale: Cosa sta facendo la banca centrale in questo momento?
La FED restrittiva
Per quanto possa sembrare sorprendente, la FED sta davvero perseguendo una politica restrittiva. Non necessariamente quella annunciata ufficialmente – non sta infatti riducendo il proprio bilancio – ma comunque sta attuando una politica estremamente restrittiva.
Vale la pena sottolineare che la FED è davvero un pony con un solo trucco: tutto ciò che può fare è creare denaro, direttamente o indirettamente, fornendo alle banche le riserve necessarie per l’espansione del credito bancario. Tutto ciò che riguarda la fissazione dei tassi di interesse è secondario, se non addirittura irrilevante: è sempre e ovunque il mercato a fissare i tassi di interesse. Le banche centrali possono influenzare i tassi d’interesse solo, indovinate un po’, stampando denaro.
Se nel 2020 la FED era molto inflazionista, come mostrano i grafici 2 e 3, da allora ha invertito la rotta ed è diventata non solo conservatrice, ma addirittura restrittiva. In altre parole, non solo il tasso di crescita è rallentato, ma all’inizio del 2022 si è verificato un vero e proprio, seppur piccolo, calo della quantità di moneta.
Questa contrazione non è immediatamente evidente se si guarda solo al bilancio complessivo della FED, perché dal marzo 2021 la FED ha aumentato in modo aggressivo la quantità di operazioni di reverse repurchase agreement (reverse repo) che effettua. In una transazione reverse repo, la FED vende temporaneamente un’obbligazione a una banca (così come acquista temporaneamente un’obbligazione da una banca in una transazione repo). In questo modo si sottraggono riserve al sistema, così come i repurchase agreement (repo) ne aggiungono al sistema. Da un valore praticamente nullo nel marzo 2021, l’ammontare dei reverse repo è aumentato fino a 2.421,6 miliardi di dollari al 15 giugno, riducendo di altrettanto l’ammontare delle riserve disponibili. Il bilancio della FED non si è ridotto per una semplice questione contabile: l’obbligazione sottostante la transazione repo è ancora registrata nel bilancio della FED. Le banche, nel frattempo, beneficiano di questa transazione anche se le loro riserve si sono temporaneamente ridotte, guadagnando uno 0,8% praticamente privo di rischio (il 15 giugno la FED ha aumentato il tasso di aggiudicazione sui reverse repo all’1,55% e probabilmente lo aumenterà nel prossimo futuro, dato che il tasso di mercato continua a salire).
Qualunque cosa sia, non è una politica che alimenterà l’inflazione, anzi, l’inflazione sarà davvero transitoria se la FED continuerà la sua attuale politica. Questo è un po’ ironico, dato che la FED ha aumentato le proprie disponibilità di obbligazioni indicizzate all’inflazione, il che suggerisce che i suoi stessi economisti non credono alla narrativa della transitorietà. Naturalmente, è possibile che la FED si stia semplicemente preparando per il prossimo ciclo di politica inflazionistica.
Quel che è certo è che la FED sta neutralizzando l’inflazione precedente. La grande inflazione del 2020 è andata prima sul conto del Tesoro statunitense presso la FED e poi verso i clienti privilegiati del governo. Man mano che il governo prelevava dal suo conto, il denaro andava alle banche e veniva depositato presso la FED come riserva. A questo punto, l’inflazione avrebbe potuto accelerare. Le banche erano già ricche di riserve e avrebbero potuto estendere il credito ulteriormente in aggiunta all’ondata di riserve aggiuntive che stavano ricevendo. Questo sarebbe probabilmente accaduto quando il tasso di interesse di mercato avrebbe iniziato a salire, se non prima. Tuttavia, risucchiando le riserve delle banche, la FED, sta limitando il potenziale inflazionistico delle banche stesse. L’espansione del credito è ancora possibile, poiché queste mantengono un rapporto riserve-depositi storicamente elevato, intorno al 20%, e dal 2020 sono state liberate da qualsiasi tipo di obbligo di riserva legale. Riducendo le riserve nel sistema, però, la FED impedisce di fatto questo sviluppo. Dopo aver raggiunto un picco di oltre il 23%, il coefficiente di riserva è diminuito costantemente da settembre 2021, fino a raggiungere il 19% in aprile, come mostra la figura 5. Poiché le operazioni di reverse repo sono proseguite a maggio e giugno, è probabile che la contrazione monetaria osservata nel primo trimestre sia in corso, anche se dovremo attendere dati più recenti sulla massa monetaria per averne conferma.
Cosa succede ora?
Qualunque cosa accada, una cosa è chiara: la crisi è già arrivata. I cali dei mercati azionari e il caos dei mercati finanziari sono in realtà degli epifenomeni, per quanto possano essere accattivanti. Il danno è già stato fatto. E anche se qui mi sono concentrato sull’era Covid, stavamo già andando verso la crisi nel 2019: il coronavirus ha solo fornito una scusa per un’ultima gigantesca abbuffata inflazionistica.
Ciò significa che non si tratta solo dei cattivi investimenti degli ultimi due anni, ma anche della distruzione di capitale accumulata negli ultimi quindici anni, che ora sta diventando evidente. Quanto capitale è stato sprecato in start-up tecnologiche che non avevano alcuna possibilità di generare profitti? Come sottolinea questo articolo di The Atlantic, enormi quantità di capitale sono state riversate in progetti tecnologici rivolti allo stile di vita urbano e alla moda dei millennial – e ora che non riescono a coprire i costi operativi mediante iniezioni infinite di capitale di rischio, i prezzi stanno aumentando e le aziende stanno licenziando i lavoratori. Anche il boom dell’edilizia è al capolinea, poiché è improbabile che la domanda di case rimanga elevata con l’aumento dei tassi ipotecari.
Con ogni probabilità, la FED non manterrà la rotta. È probabile che le pressioni esercitate dalla finanza e dal governo la costringano a tornare all’inflazione, ma questa inflazione non può impedire il fallimento. Come ha sottolineato Ludwig von Mises, non si può superare la crisi economica con altra immissione di carta moneta; la crisi si manifesterà, qualunque cosa decida di fare la banca centrale. Ciò che la FED può fare è continuare a finanziare il governo e a salvare il sistema finanziario quando è sotto pressione. Entrambe le cose saranno molto inflazionistiche.
Non dovremmo celebrare la FED per essersi astenuta dall’inflazionare l’offerta di moneta per il momento – dopo tutto, la sua precedente avventatezza è stata la causa dei problemi iniziali – ma speriamo che la FED mantenga la rotta per il momento.(1) Quanto più a lungo verrà ritardato un nuovo ciclo inflazionistico, tanto più radicale sarà l’epurazione dei cattivi investimenti e della finanza pagliaccesca. Un’inflazione elevata è altrettanto possibile, forse anche più probabile, date le pressioni politiche. In tal caso… Weimar, stiamo arrivando!
Qui, l’articolo originale – TRADUZIONE DI PIETRO AGRIESTI
https://mises.org/wire/great-crash-2022
NOTE
1- I numeri del 15 giugno suggeriscono che la FED potrebbe invertire la rotta: ha acquistato 20 miliardi di dollari di mutui e venduto 8,6 miliardi di dollari di titoli del Tesoro USA, aumentando il bilancio di 14,1 miliardi di dollari in totale. I depositi hanno continuato a diminuire, scendendo di 100 miliardi di dollari, ma l’accumulo di reverse repo ha subito una brusca inversione di tendenza da martedì a mercoledì (13-14 giugno), scendendo di quasi 60 miliardi di dollari. Se si tratta di una vera e propria inversione di politica, la contrazione è già terminata; tuttavia, giovedì l’importo è leggermente aumentato.
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